В темата за неданъчните приходи ще се запознаем с една от основните форми на набиране на приходи от държавата – държавните заеми. Ще характеризираме държавния дълг и предпоставките за неговото нарастване. Накратко ще представим видовете държавни заеми и ще се запознаем с начините за сключване и погасяването на държавните заеми и управлението на държавния дълг.
1. Същност и форми на държавните заеми. Държавен дълг.
Неданъчните форми за акумулиране на приходи заемат значителен дял в съвременните държави, в т.ч. и в България. Към тях се отнасят държавните заеми, приходите от стопанската дейност на държавата, приходите от отдаване на имущество под наем (аренда) и експлоатацията на природните богатства на концесионни начала и други. Посочените неданъчни форми имат относително равно значение за нашата страна като пред отделни периоди една или друга е имало по-голямо значение. Например приватизацията между 1997 г. – 2005 г.
Обект на изучаване ще бъдат само държавните заеми, като най-характерна форма за акумулиране на приходи от държавата. Държавните заеми водят не само до реализирането на приходи, но натрупаният дълг твърде много обременява държавните разходи.
Държавните заеми са метод за набиране на приходи, а за кредиторите за инвестиране на временно свободните си парични средства (спестявания) и реализирането на доход под формата на лихва. Чрез заемите държавата покрива част от своите разходи, които формират бюджетния дефицит или инвестиции в техническата инфраструктура и др. Днес в страните е характерен недостиг на средствата, в резултат на непрекъснатото нарастване на разходите и преди всичко – на бюджетните дефицити. Наред с това, държавните заеми са свързани с емисията на ценни книжа (краткосрочни и дългосрочни - облигации) и по този начин чрез предлагането на пазара влияят върху формирането на пазарния лихвен процент в страната. Чрез този пазарен лихвен процент държавата провежда и своята икономическа политика, преди всичко за стимулиране на инвестициите и растежа в икономиката.
По своята същност държавните заеми са специфична форма на движение на парите между държавата, от една страна, и нефинансовите фирми, стопанските фирми, банките, финансовите учреждения и населението, от друга страна. В резултат на това се извършва временно отчуждаване на стойността на основата на възвръщаемостта и заплащането на лихва. Държавата може да бъде едновременно и кредитор и заемател. Разликата формира публичния дълг. Тъй като държавата е предимно заемател, тя формира и значителен публичен дълг.
Държавата ползва заемите, наред с данъците, за събиране на приходи. Заемите са един от факторите за балансираността на бюджета на държавата. Съществува тясна връзка между заемите и данъците. Увеличаването на заемите ще предизвиква и съответно изменение на данъчните постъпления. Наред с това, реален източник за финансиране на бюджетните дефицити, са данъците. Или заемите са антиципирани заеми, т.е данъците, взети наред, авансово и следователно са средство за преразпределение на БВП. Ето защо, бремето на дълга се понася от стопанските субекти – фирмите и гражданите. Във връзка с това основателно възниква и въпросът защо не се прибягва до непосредствено увеличаване на данъците, вместо да се сключват заеми? Причините са следните:
а) Всяко увеличаване на данъците е непопулярна мярка и води до намаляване на доверието към правителството
б) При сключването на заеми държавата веднага разполага със средствата в необходимите й размери и в момента на възникването на потребностите
в) Събирането на данъци е свързано с редица финансово-технически неудобства, включващо време за гласуване на закон за изменение на данъците и за тяхното събиране през течение на бюджетната година.
г) Тежестта на заемите се усеща от данъкоплатците след изтичане на срока и превръщането им в данъци.
Приликата между данъците и заемите е, че чрез тях се реализират приходи за държавата. Различията са в това, че данъците са задължително- принудително и законосъобразно нееквивалентно плащане, а заемите са доброволни и възмездни, свързани със заплащането на лихва и със срочно възстановяване. Освен това заемите са предпоставка за бъдещо увеличаване на данъчното бреме.
Нарастването на публичния дълг в последните десетилетия основателно поставя и въпроса, кой поема тежестта от разходите по неговото обслужване. Във връзка с това през седемдесетте години се утвърждава мнението, че бъдещите поколения ще носят тежестта на публичния дълг. Фактът, че следващите поколения следва да платят дълга не означава, че те реално ще го понесат. След заемането възникват процеси и предложения, които могат да изменят реалната тежест по изплащането на дълга. Във връзка с това са се оформили и няколко концепции. Според концепцията на Лернер, дългът не предизвиква трансформиране на данъчното бреме върху бъдещите поколения. Приема се, че дълговото финансиране на бюджетните разходи не представлява тежест за бъдещите поколения, понеже е сума пари, която във времето се прехвърля от населението към държавата и обратно, без да понижава общото равнище на личното потребление и спестяване. Подобна теза се съдържа и в Кейнсианската политика на дефицитно финансиране на бюджета в периоди на икономически кризи. Чрез дефицитното финансиране в краткосрочен план се увеличава заетостта и се предотвратява намаляването на доходите на населението. Втората концепция е свързана със застъпването на поколенията. Тази концепция е изградена на основата на определени предположения. Според нея, се поражда тежест за следващото поколение. Третата концепция е на неокласическия модел. Тя приема, че тежестта на дълга се носи от цялото общество. При нея е характерен изтласкващ ефект на частните инвестиции от бюджетното дефицитно финансиране. Държавното заемане изтласква частните инвеститори от капиталовия пазар, като предлаганият на него ресурс се разпределя между държавния и частния сектор. Неокласическата концепция приема, че държавният дълг създава тежест за населението в следващите години. Разбира се, обслужването на лихвите и главницата по външния дълг представлява реална тежест за стопанството и населението на дадена страна тогава, когато заемите са ползвани за потребителски цели или са вложени в неефективни инвестиционни проекти. Насоките за тежестта се проявяват в следното: а)обслужването на дълга поражда реален трансфер на доходи към чужди кредитори и стопанства б)намалява финансирането и предлагането на публични блага чрез намаляване на държавните разходи в)обслужването на дълга поражда изтичането на валутни резерви, което налага сключването на нови заеми.
За нашата страна е харрактерно, че поради недостиг на валутен резерв се налага сключването на нови заеми за платежния баланс или други причини, породени от лошото управление на държавата. Въпреки това във връзка с членството на страната в ЕС дълга е под 60% от БВП. Структурата на държавния дълг към 2008 г. е представена на следната диаграма (по данни на МФ):
Вътрешния дълг се формира главно от емисията на краткосрочни ценни книжа (съкровищни бонове), а също и от кредити от БНБ за финансиране на бюджетния дефицит. Една значителна част е резултат и от емисията на държавни облигации (ЗУНК), в които са преоформени в държавен дълг необслужваните (лоши кредити на държавните предприятия и банки, от фалитите на държавните и някои частни банки и от финансирането на структурната реформа. Този дълг бележи тенденция на намаление и не представлява голяма тежест на бюджета. По-големи проблеми създава външният дълг, който се намалява с бавни темпове. Проблеми поражда недостигът на валутен ресурс за изплащане на погасителните вноски, което налага сключването на нови заеми със Световната банка. Брутният външен дълг към 2014 г. се движи около 37 млрд. евро, при 34 млрд. евро БВП за 2013 г. означава, че Брутния външен дълг е над 100% от БВП. Матуритетна структура на дълга е 90 % дългосрочно емитиран дълг и 10% краткосрочен дълг. Публичния дълг намалява, докато външните задължения на частния сектор нарастват, валутната структура включва 55% в евро, 15% в щатски долари.
2. Видове държавни заеми
Изучаването и анализирането на държавните заеми е свързано с тяхното класифициране, което може да се извърши по следните няколко белега:
а) Според кредиторите – държавните заеми биват вътрешни и външни. За развитите страни са характерни вътрешните заеми, понеже разполагат с достатъчно вътрешни ресурси. За развиващите се и слаборазвитите страни са характерни външните заеми, понеже не разполагат с достатъчно вътрешни ресурси за инвестиции и покриване на държавните разходи.
б) Според срока, за който се сключват, заемите биват: текущи, краткосрочни, средносрочни и дългосрочни. Текущите заеми са за покриване на касовите дефицити по бюджета, в процеса на неговото изпълнение. Краткосрочните заеми са предимно за финансиране на годишния бюджетен дефицит, а дългосрочните в нашата страна са свързани с преоформяне на дълга на държавните предприятия в държавен и с инвестиции в техническата инфраструктура.
в) Според институциите, които сключват заемите и обуславят дълга, те биват централни (правителствени) и местните (общински). Заемите в нашата страна са предимно правителствени. В последните години и някои общини излязоха на паричния пазар и емитираха облигационни заеми за финансиране на инвестиционни обекти. Общините нямат право да емитират ценни книжа за финансиране на бюджетен дефицит.
г) Според начина на погасяване, заемите биват лихвени и лотарийни. При лотарийните полагащата се лихва се тиражира във вид на лотария и се получава от тези, чиито облигационни номера са тиражирани, т.е. печеливши. При лихвените лихвата за дългосрочните заеми се изплаща на кредиторите на 6 месеца, т.е. два пъти годишно, а за краткосрочните – при изкупуването обратно на съкровищните бонове на държавата.
д)Според това дали, ДЦК, чрез които се сключва заема, могат да бъдат обект на търгуване на вторичен пазар, те биват пазарни и непазарни. В развитите страни по-голямата част от ДЦК са пазарни. За нашата страна е характерно, че много малка част са пазарни, главно по външния дълг. По вътрешните кредити ценните книжа все още са непазарни, т.е. не са обект на покупко-продажба на вторичния пазар – борсата.
3. Начини за сключване и погасяване на държавните заеми
3.1. Начини за сключване на държавни заеми
В теорията и практиката са известни и прилагани няколко начина за сключване на държавни заеми:
а) Чрез посредничество на банка или банкова група (консорциум) – при този начин държавата и банката се договарят за условията, включващи сумата, срока, лихвения процент, емисионния курс, начина на изплащане на лихвата и др. След постигане на съгласие по условията и подписване на договора, банката-посредник изкупува всички облигации и др. ценни книжа по договорения емисионен курс и осигурява съответно средствата на държавата. Облигациите могат да останат в портфейла на активите на банката до падежа или банката-посредник да ги пласира чрез паричния пазар (фондовата борса) сред други инвеститори, включително населението. Съществено е, че банката закупува от държавата облигациите по емисионен курс (по-нисък) и ги продава по номинален курс или пазарна цена. Разликата между цената, по която са заплатени на държавата облигациите и цената, по която са продадени, намалена с разходите по емисията и пласирането, представлява печалба на банката. Прилагането на този начин за емитиране на заеми от държавата изисква обявяването на търг между банките. Предимството на този начин за сключване на заеми е, че осигурява необходимите на държавата средства и във времето, когато те действително са необходими. Като недостатък следва да се отбележат по-големите разходи на държавата по емитирането и пласирането на ценните книжа във връзка със сключването на заема. За нашата страна е характерно, че за сключените досега заеми посредника е била БНБ. Тя съгласно Наредба №5 на МФ и на БНБ, организира седмично аукционите (търговете) за пласиране на ценните книжа по заемите и осигурява средствата на държавата. До участие в състезателните поръчки за покупка на ценни книжа се допускат само търговските банки, които имат сметка в БНБ, по която осигуряват средствата за заплащането им. При седмичните аукциони на краткосрочни ценни книжа (съкровищни бонове) според търсенето и предлагането се формира и пазарният лихвен процент, който БНБ обявява всеки месец и който е един от важните икономически инструменти за реализиране на икономическата политика на държавата.
б) Чрез публична подписка, организирана от държавата. При този начин държавата обявява на населението и стопанските субекти условията по сключване на заема и ги приканва в определен срок да запишат съответните дялове. След приключване на подписката, кредиторите следва да внесат записаните от тях суми в бюджета на държавата и съответно да получат държавните ценни книжа (облигациите). С внасянето на сумите в бюджета се счита, че сключването на заема е приключило. Участието в подписката обикновено е доброволно. Този начин за сключване на заема е изгоден за държавата, понеже е свързан с по-малко разходи. В същото време получаването на необходимите средства не може да стане така бързо във времето и в размерите, които са необходими.
в) Друг начин за сключване на държавните заеми е постоянното (непрекъснато) емитиране на облигации – по този начин държавата организира специални гишета, в които всеки кредитор на държавата може да внесе желаната сума и да получи облигации. Този начин се оказва особено удобен за кредиторите, понеже могат да внесат сумата и да получат облигациите тогава, когато разполагат със свободни средства. В същото време е много несигурен, понеже получаването на средствата става много по-бавно и не точно тогава и в размерите, които са необходими. Поради посочения недостатък, този начин намира по-малко приложение в практиката.
г) Сключването на заеми чрез емитиране и пласиране на облигации на фондовата борса, т.е. чрез вторичния пазар – На вторичния пазар обикновено ценните книжа си сменят собствениците и се осигурява ликвидност. Ето защо, облигациите са предмет на покупко-продажба на борсата, след като са емитирани и пласирани на първичния пазар. Съществено е, че ценните книжа по вътрешните заеми на нашата страна не са обект на покупко-продажба на вторичния пазар – борсата. Разбира се, по отношение на външните заеми държавата може да се сключва заем чрез съответната борса, на която предлага да се пласират ценни книжа. В този случай държавата следва да притежава необходимия рейтинг, определен от международна кредитна агенция. Характерен е случаят със сключването на заема от Община София на Люксембургската борса. Нашата държава също има пласирани ценни книжа на борсата през годините.
При сключване на външни заеми от правителства и финансови институции (международни банки) е необходимо споразумение с МВФ и получаването на съответния рейтинг от международна агенция. Заемите се договарят със Световната банка и другите банкови институции и се ползват чрез БНБ. Обикновено заемите от МВФ и от СБ са свързани с платежния баланс на страната. С останалите финансови институции заеми се сключват за инвестиции, осъществявани от държавата в техническата инфраструктура, в комуникациите.
При сключването на заемите важно значение имат въпросите за лихвения процент и курсовата стойност на емитиране и пласиране на ценните книжа. Лихвеният процент трябва да отговаря на две изисквания: а)да бъде достатъчно висок, за да стимулира или привлича вниманието на кредиторите на държавата б)да не бъде толкова висок, че да утежнява дълга на държавата.
В практиката на нашата страна лихвеният процент на заемите е по-висок от този по банковите депозити. При това заемите се сключват по плаващ, а не по фиксиран лихвен процент, което позволява да се маневрира, според измененията в икономиката и да се отразява равнището на инфлационната обезценка на парите.
Емисията на ДЦК се извършва чрез т.нар. десетократно делене. Обикновено краткосрочните съкровищни бонове са в емисия от 100 лв., а облигационните – от 1000 и 10000 лв. Ценните книжа имат обявена или номинална стойност. На посредниците при сключването на заемите се предоставят по емисионен курс. Обикновено емисионния курс е по-нисък от номиналния и разликата формира дохода на банката-посредник за покриване на разходите и за реализиране на печалба. Продажбата на ценните книжа на паричния пазар се извършва според пазарната стойност. Пазарният курс е правопропорционален на лихвения процент по заема и обратнопропорционален на банковия лихвен процент. Или лихвените проценти по банковите заеми и депозити са главните, но не единствени фактори, които определят пазарния курс на ДЦК. Значение има търсенето и предлагането на ценните книжа, данъчното третиране на лихвените доходи, т.е. дали са обект на облагане с данък и др. Всичко това има особено значение за кредиторите на държавата, понеже за тях закупуването на ценни книжа е начин за спестяване и реализиране на доходи под формата на лихва, а за държавата – начин за набиране на средства за финансиране на колективните потребности.
Пазарният курс на ценните книжа може да бъде:
- по-висок от номиналната стойност (ажио)
- по-нисък от номинала (дизажио)
- равен на номиналната стойност (ал пари)
Характерно е, че ДЦК се продават с дизажио, като разликата формира дохода на кредитора. За разлика от ДЦК, акциите следва да се продават с ажио. Например при първия облигационен заем през 1991 г. номинал от 1000 лв. се продаваше по 800 лв. при 15% годишна лихва върху номинала. Или на падежа се изплаща сумата 1150 лв. при заплатени 800 лв., или доход 350 лв., който осигуряваше лихва от 44%, колкото беше в този период ОЛП на БНБ.
3.2. Начини за погасяване на държавните заеми
За погасяване на държавните заеми са характерни и могат да се приложат следните начини:
а) Обратно изкупуване на облигациите или съкровищните бонове от кредиторите (банките или населението) на падежа. Обикновено до падежа държавата текущо заплаща лихвата, най-често два пъти годишно на 6 м., а на самия падеж заплаща главницата по дълга.
б) Тиражно погасяване на дълга на лотарийна основа – при този начин следващата се лихва на кредиторите се разиграва във вид на лотария. Така някои от облигациите могат да бъдат изплатени изцяло още първата година. За облигациите, които не се тиражират на падежа, се изплаща само главницата. Този начин за погасяване на държавен дълг се прилагаше в нашата страна до 1975 г. за сключените през 60-те години държавни заеми. Сега по-рядко намира приложение, тъй като кредиторите на държавата желаят да получават редовни и сигурни погашения, в т.ч. и доходи под форма на лихва.
в) Изплащане на държавните заеми чрез изкупуване на облигациите на фондовата борса – към този начин за погасяване на дълга държавата може да прибягва в случаите, когато пазарната стойност на облигациите е намалена или е под номинала. В този случай държавата има възможност да изкупува обратно облигациите при много нисък курс и по-такъв начин да ликвидира част от своето задължение.
г)Мораториум на дълга – при този начин държавата обявява временно спиране на плащанията на дълга, тъй като не разполага с необходимите средства. Такъв е случаят с обявяването на мораториума на външния дълг от нашата страна през 1990 г., което още повече влоши положението ни пред външните кредитори. В такава ситуация се получава пълна изолация на страната от външните кредитори и тя няма възможност да сключва нови заеми. Това наложи сключването на споразумение с МВф и получаването на кредити от него и Световната банка
д) Държавен банкрут (фалит) – когато държавата не разполага със средства и не може да си плати дълга е възможно да обяви фалит. Разбира се, държавата трудно може да фалира, тъй като има суверенното право да облага своите граждани и следователно да си осигури средства за изплащане на дълга.
4. Управление на държавния дълг
Под управление на държавния дълг следва да се разбира провеждането на система от мерки и мероприятия от държавата, насочени към сключването, поддържането и обслужването на дълга.
Провеждането на конкретните мерки и мероприятия може да има фискален и икономически характер. Фискалният характер се определя от потребностите на държавата от средства за финансиране на бюджетния дефицит и на инвестициите на инфраструктурата. Икономическият характер на мерките и мероприятията се свързва с влиянието чрез ценни книжа на паричния пазар върху равнището на лихвения процент, а чрез него и върху икономическата активност и преди всичко върху инвестициите и растежа в страната. Така чрез емисията на краткосрочни ценни книжа (тримесечни съкровищни бонове), държавата влияе върху формирането на пазарния лихвен процент в страната. Предлагането на тези ценни книжа не е голямо, а търсенето е голямо, което води и до сравнително ниския лихвен процент. Чрез този нисък лихвен процент се създават условия за стимулиране на кредитирането и на инвестициите в стопанството. Чрез регулиране на равнището на пазарния лихвен процент държавата може да провежда политика на „евтини пари“ или на „скъпи пари“, т.е. на кредитно стимулиране или кредитна рестрикция, според фазите на икономическия цикъл. Освен това, държавата може да привежда лихвеният процент по държавните заеми в съответствие с цената на заемния капитал и по този начин да намалява разходите по поддържането на държавния дълг чрез неговата конверсия и консолидация.
Под конверсия се разбира изменение на предварителните условия, при които е бил сключен заемът, включващ срока, лихвения процент, начина на изплащане и др. В по-тесен смисъл конверсията се свежда до изменение в равнището на лихвения процент в посока на неговото намаляване. Обикновено държавата може да си позволи да прибегне до конверсия при излишък на заемен капитал в страната и тогава, когато цената му е спаднала. Чрез конверсията държавата привежда лихвения процент на държавните заеми в съответствие с намалението на лихвения процент на заемния капитал. По този начин държавата намалява бюджетните си разходи за изплащане на дълга. Конверсията може да бъде доброволна и принудителна. Най-често тя е принудителна. Освен това може да бъде проста, което се изразява в еднократно изменение на лихвения процент и стъпаловидна, свързана с неколкократно изменение на лихвения процент в рамките на предварително обявения срок.
Консолидацията обикновено се характеризира като частен случай на конверсията. Под консолидация обикновено се разбира изменение на срока за погасяване на държавния дълг в посока на неговото издължаване. По този начин се намаляват погасителните вноски и временно се съкращават бюджетните разходи по обслужването на дълга.
Важен момент от управлението на публичния дълг е изменението на неговата структура, т.е. съотношението между краткосрочната и дългосрочната задлъжнялост.
Чрез управлението на държавния дълг може да се противодейства срещу изтичането на капитали зад граница, а чрез кредитната политика да се съдейства за намаляване на пасива на платежния баланс. Чрез по-привлекателните условия по държавните заеми за кредиторите може да се противодейства на инвестирането на капиталите зад граница, което ще окаже благоприятно влияние върху икономическия растеж и заетостта на страната.
Много важен момент в управлението на дълга е и въпросът за доходността на ценните книжа. За държавата заемите са начин за осигуряване на приходи, а за кредиторите – форма на спестяване и реализиране на доходи чрез получената лихва. Краткосрочните ценни книжа (съкровищните бонове) биват два вида: сконтови и лихвоносни. Доходността при сконтовите се измерва със следните три показатели: доходност до падежа, годишна доходност и ефективна годишна доходност.
Доходността до падежа се определя чрез формулата:
ДП = (Ох100) / Ц
Където:
ДП – доходност до падежа, О – сума на отстъпката от 100 лв. номинал (О=Н-Ц), Ц – покупна цена на 100 лв. номинал
Доходността до падежа показва възвръщаемостта на инвестираните средства в ценни книжа
Годишната доходност се определя по формулата:
ГД =(Н-Ц)х360 / ЦхТ
Където:
ГД – годишна доходност
Н – номинал от 100лв.
Ц – покупна цена на 100 лв. номинал
Т – дните до падежа на съкровищните бонове
Ефективната годишна доходност се изчислява по следната формула:
ЕГД = [ (1+ДП/100)n – 1] х 100
Където:
ЕГД е ефективна годишна доходност, ДП – доходност до падежа, n – период на реинвестиране в рамките на една година
За изчисляване на дохода от закупените лихвоносни съкровищни бонове, в случай, че бъдат задържани до падежа им, се използва следната формула:
Д = (Н+Л) – Ц
Където:
Д – доходът до падежа в абсолютна сума, Н – номиналната стойност на боновете, Л – лихвата в абсолютна сума, Ц – цената, по която са закупени боновете
Лихвата се изчислява, като номиналът по ценните книжа се умножи по лихвения процент и по дните до падежа и се раздели на 365х100
Доходността до падежа или възвръщаемостта се изчислява по следната формула:
ДП = (Дх100) / Ц
Където:
ДП е доходността до падежа, Д – доходът до падежа в абсолютна сума, Ц – цената на закупуването на ценни книжа
Доходността при покупко-продажбата на ДЦК на вторичния пазар се определя по следната формула:
Д= (Ц1+Ц2)х100 / Ц1
Където:
Д – доходността за периода на притежаване на ДЦК
Ц1 – цената при покупка
Ц2 – цената при продажба
Доходността от дългосрочните ценни книжа – облигациите се определя по следната формула:
Д = Л+(Ц2 – Ц1) х 100 / Ц1
Където:
Д – доходността от облигациите в процент, Л – абсолютната сума на лихвата по облигациите, Ц1 – цената на облигациите в началото на годината/периода, Ц2 – цената на облигациите в края на периода/годината.
За инвеститорите (кредиторите) е изгодно сконтовите съкровищни бонове да се закупуват при очакване равнището на лихвения процент да се намали, а на лихвоносните – когато очакванията са за повишаване на лихвения процент. Освен това има редица предимства за кредиторите при закупуване на ДЦК на държавата. Те са а)нисък кредитен риск, тъй като са гарантирани от държавата б)по-висока доходност от срочните банкови депозити в съответния период в)висока степен на ликвидност, т.е. могат да се изкупуват обратно чрез паричния пазар г)лихвите по ДЦК не се облагат с данък
 |
| Държавен дълг на страните по света - в % от БВП |
Няма коментари:
Публикуване на коментар